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安踏作為國內唯一一家市值超千億的服裝品牌，于7月15日公告了2020年第二季度及上半年營運表現、中期業績預告以及DESCENTE中國重組事項。盡管受情影響，其二季度零售恢復情況仍超預期，后期的股權調整也將發力中國市場開拓。從長期的角度看，其占領高潛力市場，值得中長期投資。

一、近年來多品牌、國際化策略持續得到驗證

根據Bloomberg數據，2019年后安踏的估值水平有明顯提升，PE從1月底的18.9倍，逐步提升至10月底的最高值23.6倍，年中最高甚至突破30。東方證券認為PE的提升主要由公司經營業績不斷超出市場預期的表現而拉動。而業績不斷突破的原因主要是其品牌矩陣的戰略實施成功。

（官網截圖）

各品牌協同發展拓寬輻射范圍

從產品覆蓋范圍來看，多品牌矩陣建立了不同細分賽道的產品勢能。安踏品牌覆蓋大眾市場，FILA覆蓋高消費人群，ASP也大幅高于主品牌，而且經過多年的培育和安踏主品牌均銷售超百億，雙百億的品牌組合在國內行業中一枝獨秀。2019年收購的Amer將在戶外領域在未來對整體的品牌勢能進行有益補充。

其中，FILA于2015年、2017年分別成立FILA KIDS與FILA FUSHION兩個子品牌，實現年齡層全覆蓋，并在2019年對集團總收入貢獻高達到43.5%，成為安踏增長新引擎。東方證券分析稱FILA超高零售增速并一騎絕塵的原因主要有以下3點：

1）精準定位25-35歲人群運動時尚需求，有效填補了當時國內運動時尚品類的市場空白；

2）通過「多場景打造」適應消費環境變化，擴大品牌覆蓋人群和市場影響力；

3）管理層的超強執行力和狼性文化。

除了近年來FILA的成功崛起在加強安踏的市場估值和認可度，國內冰雪產業政策、滑雪運動興起及戶外市場潛力也利好公司估值的驅動力。

一方面，Amer旗下主攻冬季體育運動市場的高端產品迪桑特于2016年底加入安踏后，通過其科技屬性較強的研發產品贊助國內外多個國家隊和營銷渠道借助知名藝人獲取流量進一步縮短盈利周期，在未來的市場份額上，結合國內冰雪產業規模擴大,帶動冰雪服飾、裝備等用品需求大幅增長，其作為冰雪領域領先品牌市場潛力較大。

另一方面，冬奧會與Amer旗下產品的契合度較高，參考安踏過往對奧運會的贊助歷史，東方證券預計在冬奧會前后安踏必然會加大營銷投入預算，同時2022年前始祖鳥和薩羅蒙的門店也將實現加速擴張。

二、未來Amer Sports帶來中長期估值溢價

展望未來，2019年安踏通過杠桿收購Amer Sports后，如何對這塊業務進行估值持續成為市場討論的焦點。與市場部分觀點不同，東方證券認為，2大因素導致Amer的價值沒有反映在股價之中：

1）短期內受海外疫情不確定的影響，市場擔心Amer Sports可能的大幅虧損對盈利造成的拖累，因此還未把并購Amer Sports后產生的長期協同效應溢價體現在股價中；

2）最大潛力的中國市場在門店渠道對比競爭對手Columbia、The North Face來看，仍在需要時間的培育。

因此，從長期來看，借鑒全球運動休閑巨頭VF公司多品牌的發展歷程，東方證券認為Amer Sports旗下的優質稀缺多品牌將給安踏帶來遠期估值溢價。主要原因在于運動服飾乃至整個服裝賽道中，多品牌運營成功的企業是極為稀缺的標的，從VF的估值走勢來看，市場愿意給多品牌運營能力出色的公司額外的估值溢價。

此外，安踏體育于近日公布，合營迪桑特中國建議進行重組，包括向迪桑特中國注入新成立實體IP SPV 90%以及中國知識產權(包括于中國的DESCENTE商標)權益，這也意味著Amer sports旗下的Descente品牌業務未來會在中國加速及擴展。

來源：富途證券